Hyperliquid 为自家稳定币 USDH 广招各路英雄，谁能拿下发行权？
衍生品交易所 Hyperliquid 拍卖其稳定币 USDH 发行权，引发巨头竞逐，预示着稳定币市场的权力结构与商业模式将迎来深刻变革。
（前情提要：Paxos：愿支持 HyperLiquid 推自家稳定币 USDH，收益用于回购 $HYPE）
（背景补充：HyperLiquid上$XPL清算事件的教训：看懂DeFi衍生品交易的隐形陷阱 ）
本文目录
- 一场前所未有的「选秀」：USDH 发行权之争
- USDH 之争的「新颖」之处与深远影响
- 稳定币的未来：从「通用货币」到「生态美元」
在加密世界，稳定币的生意，一直是门最接近「印钞」的生意。Circle 和 Tether 就像是这个数位经济体的两大央行，它们坐拥千亿级别的现实世界资产 (主要是美国国债)，一边享受着联準会升息带来的丰厚利息，一边为链上世界提供着基础流动性。
而那些光鲜亮丽的 DeFi 协议，无论交易量多大，生态多繁荣，本质上都只是这些「央行」的下游管道，是它们的「超级用户」。
这个看似牢不可破的权力格局，现在被 Hyperliquid 这匹衍生品赛道的黑马，用一种近乎「粗暴」的方式给打破了。它没有选择安静分叉一个新稳定币，也没有满足于和某个发行商搞个不痛不痒的合作，而是直接将稳定币的「发行权」——这个曾经被视为巨头禁脔的权力——挂出来公开拍卖。
这一举动，犹如在平静的稳定币湖面投下了一颗巨石，不仅激起了 Paxos、Frax Finance 等巨头的激烈竞逐，更预示着稳定币市场的权力结构和商业模式正迎来一场深刻的变革。
一场前所未有的「选秀」：USDH 发行权之争
众所周知，作为日交易量动辄数十亿美元的头部去中心化交易所，Hyperliquid 平台内沉澱着巨额的稳定币资产 (主要为 USDC)，这些资产的储备利息是一笔可观的收入，但过去一直由 Circle 等外部发行方掌控。
Hyperliquid 决定将这部分价值「收归生态」。它保留了 USDH 这个代币符号，并向全市场发出「英雄帖」：谁能为 Hyperliquid 生态提供最佳的稳定币解决方案，谁就能获得 USDH 的独家发行权。这不仅仅是技术选型，更是一场公开透明的商业谈判，所有竞标者的提案、承诺和利益分配模型都将置于社群和验证者的监督之下。
这场「选秀」吸引了业内顶级的玩家，他们的方案也泾渭分明，代表了稳定币未来发展的两条截然不同的路线：
1. 合规与传统的巨擘：Paxos 的「赋能 HYPE」模式
作为一家备受监管机构认可的老牌稳定币发行商 (曾发行 BUSD、USDP)，Paxos 的方案主打「合规」与「生态反哺」。其核心承诺是：
- 监管确定性：USDH 将完全符合美国《稳定币创新法案 (GENIUS)》和欧盟 MiCA 法规，为机构和大规模採用铺平道路。
- 巨额回购：将 USDH 储备资产所产生利息的 95% 用于在二级市场公开回购 Hyperliquid 的原生代币 HYPE，并将其分配给生态贡献者。据估算，此举每年可能为 HYPE 带来近 2 亿美元的买盘。
- 资源嫁接：利用其在 PayPal、Venmo、Interactive Brokers 等传统金融管道的深厚网路，推动 HYPE 的整合与应用，将 Hyperliquid 从「加密原生」推向更广阔的主流市场。
Paxos 的方案，无疑是一份「诚意满满」的合作协议，它以牺牲部分利润为代价，换取在 Hyperliquid 这一新兴金融生态中的核心地位，并将稳定币的收益与平台代币的价值深度绑定。
2. DeFi 原生的颠覆者：Frax Finance 的「零抽成」宣言
与 Paxos 的稳健路线不同，DeFi 领域的创新先锋 Frax Finance 则提出了一个更为激进和「加密原生」的方案。其核心亮点在于：
- 完全去中心化与收益归还：Frax 承诺将 USDH 底层国债等储备资产产生的收益 100% 透过其 FraxNet 协议，以程式化的方式直接返还给 Hyperliquid 的用户和生态，Frax 自身「零抽成」。
- DeFi 乐高整合：USDH 将与 Frax 的去中心化稳定币 frxUSD 1:1 挂钩，并深度整合 Frax 的 DeFi 产品矩阵，为 USDH 带来更丰富的链上应用场景和可组合性。
- 社群所有：该方案强调 USDH 将是一个完全由社群拥有的稳定币，其价值捕获和利益分配将由 Hyperliquid 的治理来决定。
Frax 的提案代表了一种更纯粹的 Web3 精神，即「价值回归用户」，试图将稳定币从一个由中心化实体掌控的盈利工具，转变为一个服务于去中心化生态的公共基础设施。
3. 中立联盟与后起之秀：Agora 与 Native Markets
除了两大热门，由华尔街巨头 VanEck 子公司支持的 Agora 也加入了战局。它联合了多家基础设施提供商，提出了一个「中立联盟」方案，承诺将 100% 的净收入返还给 Hyperliquid 生态，并强调其作为中立发行方的角色，不会与生态内专案产生利益冲突。此外，Hyperliquid 生态内的本土团队 Native Markets 也提交了方案，儘管细节不多，但其「本土化」思路也获得了一部分社群成员的关注。
USDH 之争的「新颖」之处与深远影响
这场竞标的真正深远影响在于，它为所有顶级的 DeFi 协议提供了一个全新的剧本。
过去，大家都在默默忍受 Circle 的「铸造/赎回费」和它对协议收入的漠不关心。现在，Hyperliquid 等于是在公开喊话：嘿，Solana！嘿，EigenLayer！你们坐拥数百亿的 USDC，每年为 Circle 贡献了天文数字的利息收入，你们甘心吗？
这开启了一个「协议寻租」的潘朵拉魔盒。未来，我们可能会看到越来越多的头部协议，开始利用自身的「资产引力」，向稳定币发行商要求分成、要求赋能、要求客製化服务。稳定币发行商的角色，将从高高在上的「央行」，被迫转变为相互竞争的「商业银行」，为了争夺大客户 (顶级协议) 而不断内捲。
最终，这场由 Hyperliquid 点燃的战火，烧掉的将是旧有的、由少数几个寡头垄断的稳定币发行体系。它会迫使稳定币的利润从发行商的资产负债表，回流到真正创造了价值的 DeFi 生态之中。
稳定币的未来：从「通用货币」到「生态美元」
Hyperliquid 与 USDH 的故事，或许是稳定币市场演进的一个缩影。随着加密生态的不断成熟，我们将看到越来越多的「生态原生」或「平台客製」稳定币的出现。它们不再仅仅追求成为一种通用的、无差别的「数位美元」，而是与特定的生态系统深度绑定，其机制设计、收益分配都将服务于该生态的长期发展。
这场由 Hyperliquid 发起的稳定币权力游戏才刚刚开始。无论最终哪位「竞标者」胜出，USDH 的诞生都已经成功地搅动了市场的一池春水。它迫使我们重新思考稳定币的本质、价值的归属以及平台与基础设施之间的关係。对于 Tether 和 Circle 而言，一个由平台主导、利益共享的新时代或许正在到来
旧的权力结构正在瓦解，而新的规则，正在这场激烈的博弈中，被每一个参与者共同书写。这，或许是继 DeFi Summer 之后，我们这个行业最激动人心的叙事之一。
